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银行AIC：市场化债转股的主力军——AMC系列报告之三

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2020.09.1618:39

来源：东兴固收研究

核心观点

本轮市场化债转股始于2016年,开启背景是在08年金融危机后，国家启动4万亿强刺激政策，随后几年我国大量企业的杠杆率不断提高，债务负担沉重，因此面临经营危机。早期产生的地方AMC无法从根本上解决问题，而四大AMC也早已变成金融控股公司且自身也存在诸多困境，因此急需成立一类新的债转股机构，来帮助化解金融风险。AIC应运而生。银行AIC的优势在于拥有商业银行背景，具备天然的资源信息优势，获得高负债优质企业信息的成本较低，并且银行系AIC与此前四大AMC公司模式并不相同，更加突出市场化和法治化管理。监管配套政策完备、对AIC呵护有加，管理层对其寄予厚望。2019年四部委已明确提出要“推动金融资产投资公司发挥市场化债转股主力军作用”。

AIC设立门槛较高，目前发起机构主要为国有大行，放开出资比例限制后将逐渐向股份行、大型城商行和农商行拓展。与四大 AMC及地方AMC相比，AIC的业务范围范围更窄,专注于市场化债转股业务。AIC债转股业务占主营业务收入50%以上。

AIC主要通过购债转股和入股还债两种方式进行债转股。（1）收债转股；（2）入股还债。未来AIC业务范围可能更加广泛，或涉及到不以债转股为目的的股权投资业务。监管鼓励投资拥有优质资产和前景良好但暂时遇到困难的企业。18年以来，AIC债转股落地金额大幅增加，有加速扩张之势，业务主体偏好大型央企国企。

监管助力下AIC债转股资金来源趋向多元化和市场化。AIC债转股资金来源主要是资本金、母行降准资金、优先股、同业负债、发行金融债、市场化银行债权转股权专项债券还有表外融资。表外融资撬动社会资金参与市场化债转股，已成为AIC实施债转股的主要资金渠道。

AIC金融债：发行规模巨大，未来将继续保持低利率水平，资本防线难击穿，偿债能力强。截止2019年末，得益于广泛的融资渠道、急剧膨胀的投资规模，五大AIC除交银投资和中银投资，资产规模都在1000亿左右，除交银投资外，资产负债率都大于85%。整体上，五大AIC资产质量良好，盈利能力强，资产规模和营收在不断增长中，资本防线很难击穿，偿债能力较强。

目前为止，五大AIC共发行17只债券，累计金额830亿，期限主要为3年和5年，债券品种都为银行间金融债，暂时未在交易所发行。受益于强大的股东背景、众多的政策支持、通畅的融资渠道，未来五大AIC金融债票面利率将保持较低水平，发行规模会不断扩大。

市场化债转股开启，AIC应运而生

本轮市场化债转股始于2016年,开启背景是在08年金融危机后，国家启动4万亿强刺激政策，随后几年我国大量企业的杠杆率不断提高，债务负担沉重，因此面临经营危机。2016年10月10日，国务院发布了《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》和《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，鼓励有优质资产、发展前景良好但遇到暂时困难的企业开展市场化债转股，债转股第二次被提上日程。从2015年开始，我国非金融企业部门债务占GDP比重就持续在150%以上，2016年达到峰值，截至 2019 年末，我国企业部门杠杆率达151.30%，比峰值157.6%有明显好转，但依然处在历史较高水平。

我国曾经历两轮债转股进程，上一轮（政策性债转股）催生了四大AMC，本轮债转股（市场化法治化债转股）则催生了金融AIC。2009年以来大量信贷投放和影子银行业务发展埋下了严重的金融风险隐患，从12年开始商业银行的不良贷款率开始逐渐上升是重要体现。早期产生的地方AMC无法从根本上解决问题，而四大AMC也早已变成金融控股公司且自身也存在诸多困境，因此急需成立一类新的债转股机构，来帮助化解金融风险。AIC应运而生。银行AIC的优势在于拥有商业银行背景，具备天然的资源信息优势，获得高负债优质企业信息的成本较低，并且银行系AIC与此前四大AMC公司模式并不相同，更加突出市场化和法治化管理。

监管配套政策完备、对AIC呵护有加，管理层对其寄予厚望。2017年8月7日，银监会发布《商业银行新设债转股实施机构管理办法》的颁布拉开了设立金融资产投资公司的序幕。2018年6月29 日,银保监会正式发布了《金融资产投资公司管理办法(试行》，对债转股实施机构金融资产投资公司业务予以规范，加快了市场化债转股的进程。自此之后，国家又陆续出台了配套的政策，AIC等债转股实施机构实施市场化债转股的司法体制、融资渠道和运行框架较目前已经较为完备。2019年四部委已明确提出要“推动金融资产投资公司发挥市场化债转股主力军作用”。

AIC专注市场化债转股，业务发展迅猛

AIC设立门槛较高，目前发起机构主要为国有大行，放开出资比例限制后将逐渐向股份行、大型城商行和农商行拓展。2018年发布的《金融资产投资公司管理办法（试行）》中规定，金融资产投资公司的注册资本必须不少于 100 亿，且需一次性实缴，入股资金应为自有资金，不得以债务资金和委托资金等非自有资金入股。AIC的设立门槛比较高，目前成立的AIC都是由国有大行全资设立，部分股份制行也在筹备中，平安银行、兴业银行、浦发银行先后发布公告拟成立AIC；值得注意的是，大型农商行广州农商行也参与到AIC的设立中来。与 2017年8月发布的《商业银行新设债转股实施机构管理办法（试行）》（征求意见稿）相比较，2018年6月的《金融资产投资公司管理办法（试行）》没有了最大股东出资比例超过50%的条款限制，因此出现了多家银行或者联合其他机构发起设立金融资产投资公司的情形，平安银行和广州农商行就是例子。可以预见，未来设立AIC的金融机构将以国有行、股份行、大型城商行和农商行等银行系为主。

与四大 AMC及地方AMC相比，AIC的业务范围范围更窄,专注于市场化债转股业务。AIC债转股业务占主营业务收入50%以上。而AMC业务范围更广泛，也可进行债转股业务。根据《金融资产投资公司管理办法(试行）》，AIC应以债转股业务相关业务（即以下1-4条）为主业，全年主营业务占比或者主营业务收入占比原则上不应低于总业务或者总收入的 50%。

AIC主要通过购债转股和入股还债两种方式进行债转股。（1）收债转股，即AIC或其设立的SPV以债转股为目的收购银行对企业的债权,将债权转为股权并对股权进行管理，在这过程中坚持市场化定价,实现资产和风险的真实完全转移；（2）入股还债，即AIC或其设立的债转股SPV以债转股为目的投资企业股权，由企业将股权投资资金全部用于偿还现有债权，AIC需审慎评估企业债权价值，约定企业偿还银行债务的定价机制，且需设定资金用途监管措施,防止企业挪用股权投资资金；（3）对于未能转股的债权进行重组、转让和处置；（4）依法依规面向合格投资者募集资金，发行私募资产管理产品支持实施债转股。

未来AIC业务范围可能更加广泛，或涉及到不以债转股为目的的股权投资业务。银保监会官网公示了一则《关于交银金融资产投资有限公司通过附属机构在上海开展不以债转股为目的的股权投资业务的批复》，这意味着原本专为债转股设立的金融资产投资公司可以从事非债转股业务，开展不以债转股为目的的股权投资业务。

监管鼓励投资拥有优质资产和前景良好但暂时遇到困难的企业。对于投资企业，根据《金融资产投资公司管理办法(试行）》，AIC对投资的企业基本要求为：发展前景良好但遇到暂时困难，具有可行的企业改革计划和脱困安排；信用状况较好，无故意违约、转移资产等不良信用记录。优先考虑对象：（1）因行业周期性波动导致困难但仍有望逆转的企业；（2）因高负债而财务负担过重的成长型企业，特别是战略性新兴产业领域的成长型企业；（3）高负债居于产能过剩行业前列的关键性企业以及关系国家安全的战略性企业。禁止投资的企业：（1）扭亏无望、已失去生存发展前景的“僵尸企业”；（2）有恶意逃废债行为的失信企业；（3）债权债务关系复杂且不明晰的企业；（4）不符合国家产业政策，助长过剩产能扩张和增加库存的企业；（5）金融业企业。

18年以来，AIC债转股落地金额大幅增加，有加速扩张之势，业务主体偏好大型央企国企。截至2019年底，五大AIC债转股项目签约金额为21951.75亿元，落地金额10940.12亿元，项目期限大部分5年以上，80-90%的企业为央企、国企，行业主要以制造业、煤炭、钢铁、建筑为主。在落地项目中，正常类企业比风险类企业多，同时，AIC用自有资金投资正常类企业也比较多，用社会募集资金投资风险类企业比较多。从债转股方式看，AIC偏好收债转股，这也契合了监管鼓励收债转股的精神。

监管配套多种融资渠道助力AIC市场化债转股

监管助力下AIC债转股资金来源趋向多元化和市场化。由于债转股项目规模较大，且转股后占用资本也较大，这就对银行主体提出了一定的要求。债转股消耗风险资产而且不具备流动性，中小银行本身受限于资产规模和流动性新规要求，大多数情况会配置高流动性变现快的资产，因此此前对于债转股中小银行也基本没什么积极性。所以AIC业务面临的主要制约是缺乏社会资金的介入。

《金融资产投资公司管理办法（试行）》明确了AIC债转股资金来源，主要是资本金、母行降准资金、优先股、同业负债、发行金融债、私募资管产品募资等。母行对金融资产投资子公司的资金支持主要是资本金出资和降准资金、购买子公司发行金融债。2020年4月16日，银保监会发布了《关于金融资产投资公司开展资产管理业务有关事项的通知》，允许AIC接受投资者委托，设立债转股投资计划并担任管理人，投资债转股项目。

目前AIC具体资金来源状况分析如下：

（1）母行与其他境内外法人股东的出资：目前五大AIC的出资方都为母行，注册资本都是100亿或者120亿。

（2）央行定向降准资金：自2018年7月5日起，央行定向降准，释放资金约5000亿元，五大行使用定向降准资金向AIC子公司发放信用借款用于支持市场化债转股项目，同时撬动，相同规模的社会资金参与。目前母行降准资金借款为五大AIC表内资金的主要来源，其中工银投资、农银投资和建信投资基本使用完定向降准资金，每家金额大约600-800亿。

（3）优先股：目前没有AIC发行优先股。

（4）同业负债：包括债券回购，同业拆借，同业借款；目前五大AIC都获得上千亿同业授信，但都用得不多。

（5）金融债：可在银行间或交易所发行，目前五大AIC只在银行间发行过金融债，发行量比较大；资金用途限定为流动性管理和债转股，债转股项目可以包括母行的项目；

（6）市场化银行债权转股权专项债券：目前发行债转股专项债券的机构主要是地方国有资本运营公司和地方AMC等，未来AIC也可能会加入到这个行列中；

（7）表外融资：主要有私募资管产品募资和债转股投资计划。

表外融资撬动社会资金参与市场化债转股，已成为AIC实施债转股的主要资金渠道。表外融资通常有两种模式：（1）通过私募股权子公司设立股权基金，AIC通常作为GP，管理股权基金并实施债转股；社会资本（包括理财资金、养老资金、保险资金、信托资金等）、政府产业基金、企业资金和专项债券资金等作为LP，通常不参与具体运作。值得注意的是银行理财资金或者自有资金不能投资于本行项目，监管鼓励银行交叉投资。（2）AIC作为管理人设立债转股投资计划，资金来源同样广泛，可以来自个人投资者，但不得为受托资金，市场化债转股资产原则上不低于债转股投资计划净资产的 60%。目前，表外融资已经成为AIC实施债转股的主要资金渠道，以建信投资为例，截至2019年末，公司通过表外融资1,558.22 亿元，而长期借款787亿，发行债券100亿。