2021财报季 | 恒瑞医药：经营业务虽然下滑，加下研发投入不动摇

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作者 | 罗盘君

4月22日晚， 恒瑞医药( 600276)发布2021年年度报告。2021年恒瑞医药实现营业收入259.06亿元，归属于母公司的净利润45.30亿元，归属于公司股东的扣非净利润42.01亿元。

恒瑞医药2021年报里还有哪些重要 数据呢？

2021年报恒瑞医药经营业务出现下滑，其中营业收入有所下滑、毛利润有所下滑、净利润快速下滑。净利润的减少主要由毛利润的减少导致。2021年报核心利润37.70亿元，较2020年报核心利润严重下滑。恒瑞医药产品盈利降低叠加费用支出增长，导致经营活动的盈利下滑。

恒瑞医药2021年报净利润44.84亿元，其中以经营活动产生的核心利润为利润的核心支柱，资产及信用减值、其他营业利润、营业外收入和支出出现亏损。

"抗肿瘤药"产品是恒瑞医药营业收入和盈利的主要构成。"抗肿瘤药"产品销售的下滑是营业收入下滑的主要原因。"抗肿瘤药"产品盈利的下滑是毛利润下滑的主要原因。恒瑞医药主要靠"抗肿瘤药"支撑销售和盈利的格局没有改变。

但整体看，恒瑞医药产品竞争力还是比较高的，毛利率较2020年基本稳定；经营活动盈利性也比较高。较2020年核心利润率的降低主要源于研发费用率的提高。

恒瑞医药2021年报研发支出62.03亿元，较2020年报快速增长。恒瑞医药2021年报研发费用59.43亿元，较2020年报有所增加。2021年报研发费用率22.94%，较2020年报有所增加。研发费用率变化的主要原因是研发投入的变动，体现了企业对研发活动的态度。

恒瑞医药2021年报核心利润获现率103%，较2020年报，变现能力有所提高，其中对上游议价能力基本稳定，对下游议价能力基本稳定。

2021年12月31日恒瑞医药总资产392.66亿元，账面沉淀大量现金。恒瑞医药在经营资产配置上，商业债权占比最大。2021年12月31日商业债权的主要构成是应收账款。

恒瑞医药在投资资产的配置上以金融性投资为主，理财属性较强。较2021年09月30日恒瑞医药投资资产规模有所增长，投资资产的增长完全由金融性投资的增长带来。

2021年报恒瑞医药ROE13.83%，较2020年报股东回报水平降低。恒瑞医药ROE的下滑主要来源于总资产报酬率和权益乘数的双重下滑。2021年报恒瑞医药总资产报酬率下滑的主要原因是经营资产报酬率的降低。恒瑞医药经营资产报酬率的下滑来源于核心利润率和经营资产周转率的同时下滑。

从2021年12月31日恒瑞医药的负债及所有者权益结构来看，公司的资本引入战略为以利润积累为主，辅之股东入资的并重驱动型。其中，利润积累是资产增长的主要推动力。

2021年报恒瑞医药经营活动与投资活动资金净流入36.73亿元，无资金缺口，经营活动的造血能力能够覆盖战略投资的资金流出。

恒瑞医药扩张性资本支出比例22.52%，产能以维持和更新换代为主，较2020年报有所提高。2021年12月31日恒瑞医药长期股权投资规模快速增长。2021年报恒瑞医药长期股权投资收益率-5.49%，长期股权投资亏损。

图表：恒瑞医药资金信号图

数据截至：2022年4月22日，来源：市值罗盘APP

除了对恒瑞医药的财报进行八大维度的深挖外，关键指标还与 复星医药( 600196)进行了对比。

图表：关键指标A股概览（已披露2021年报企业）

数据截至：2022年4月22日，来源：市值参谋@和恒数据

图表：化学制剂每股指标排名（已披露2021年报企业）

数据截至：2022年4月22日，来源：市值参谋@和恒数据

本文摘自《市值参谋-恒瑞医药与复星医药2021年财报对比分析报告》与《财报罗盘智能财报系统解读恒瑞医药2021年报》，微信后台留言或添加罗盘君（微信号：luopanjun01）好友获取88页完整报告。

维度一  规模对比

我们选取市值规模、资产规模、经营结果三个维度的指标，对公司及其对标标的规模进行对比，以便公司对自身在行业中所处位置有初步的了解。

恒瑞医药2022年04月22日市值2105.07亿元，远高于复星医药市值。

2021年12月31日恒瑞医药总资产392.66亿元，远低于复星医药（932.94亿元）。2021年报恒瑞医药营业总收入259.06亿元，远低于复星医药（390.05亿元）。净利润44.84亿元，低于复星医药（49.87亿元）。

维度二  业绩成长

从营业收入、毛利润、核心利润、净利润四个维度，对公司的成长性水平、质量及其背后原因进行分析，并与对标公司进行对标，寻找成长性差异与原因。

2021年报恒瑞医药净利润增速-28.93%，远低于复星医药（26.59%）。

2021年报恒瑞医药营业收入增速-6.59%，远低于复星医药（28.70%）。

2021年报恒瑞医药核心利润增速-39.88%，远低于复星医药（0.97%）。

恒瑞医药产品盈利降低叠加费用支出增长，导致经营活动的盈利下滑。

维度三  现金流健康程度

从现金流结构出发分析公司整体现金周转情况，再分别对公司的经营活动、投资活动、筹资活动和分红的现金流动情况进行分析，对公司现金流健康性进?判断。

从恒瑞医药2019年报到本期的现金流结构来看，期初现金38.66亿元，经营活动净流入114.68亿元，投资活动净流出6.94亿元，筹资活动净流出14.26亿元，其他现金净流出0.94亿元，三年累计净流入92.54亿元，期末现金131.20亿元。

2021年报核心利润获现率103%。恒瑞医药经营活动变现能力低于复星医药。

恒瑞医药暂未对2021年进行分红，三年累计分红20.83亿元。恒瑞医药利润分红率与复星医药基本持平。

维度四  资产配置

从总资产的变动和结构入手，再对经营资产、投资资产、货币资金、商誉和其他资产的占比、变动和构成进行分析，还原企业资产配置现状、趋势与风险。

2021年12月31日恒瑞医药总资产392.66亿元。从合并报表的资产结构来看，在资产的配置上对经营活动聚焦度不足。此外，货币资金占比较高。

较2021年09月30日，恒瑞医药资产规模基本稳定。

维度五  股东回报

首先从净资产报酬率入手，通过杜邦分析，将净资产报酬率拆解为总资产报酬率与权益乘数，从资产质量与财务杠杆两个角度分析净资产报酬率变动与差距的原因。

2021年报恒瑞医药ROE13.83%，较2020年报股东回报水平降低。恒瑞医药ROE的下滑主要来源于总资产报酬率和权益乘数的双重下滑。

恒瑞医药ROE高于复星医药，主要是由于其更高的总资产报酬率。

维度六  经营活动

以经营资产报酬率为核心，将经营资产报酬率拆解为核心利润率和经营资产周转率，从盈利性和经营资产的周转效率入手，对产品竞争力、各项费用以及各项经营资产的质量进行分析。

2021年报恒瑞医药经营资产报酬率20.86%。较2020年报，经营资产报酬率有所恶化。经营资产报酬率的下滑来源于核心利润率和经营资产周转率的同时下滑。恒瑞医药经营资产报酬率高于复星医药，主要是由于其更高的核心利润率导致的。

2021年报恒瑞医药核心利润率14.55%。较去年同期经营活动盈利能力降低。恒瑞医药2021年报较2020年报核心利润率的降低主要源于研发费用率的提高，需要对相关活动的变动原因进行分析并进行相关的经营管理改善。恒瑞医药核心利润率高于复星医药（4.03%）10.53个百分点。

2021年报恒瑞医药经营资产周转率1.43次，较去年同期有所恶化。恒瑞医药经营资产周转速度高于复星医药。

与去年同期相比，恒瑞医药经营活动盈利能力下滑8.06个百分点。销售费用降低4.19亿元的同时，毛利润减少22.22亿元，公司的产品及销售出现较大问题。

较去年同期，恒瑞医药经营资产周转速度有所恶化、存货周转速度有所下滑、商业债权周转速度有所下滑、固定资产原值周转率下滑，需要警惕产能盲目扩张的问题。

维度七  投资活动

对公司投资活动进?分析，将投资进?步拆解为内?性产能建设投资、具有战略意义的对外股权投资和理财投资，分析企业投资活动的去向，以及各项投资的效益情况。

恒瑞医药2021年报投资活动资金流出148.67亿元。投资流出集中在理财等投资，占比88.80%。2019年报到本期投资活动累计资金流出721.90亿元。近三年投资流出集中在理财等投资，占比96.15%。

恒瑞医药2021年报产能投入16.65亿元，处置0.16亿元，折旧摊销损耗5.39亿元，新增净投入11.09亿元，与期初经营性资产规模相比，扩张性资本支出比例22.52%，产能以维持和更新换代为主。与复星医药相比，恒瑞医药扩张性资本支出比例较高。

恒瑞医药长期股权投资1.93亿元，较2020年12月31日快速增长。其总资产占比较2020年12月31日基本稳定。恒瑞医药对长期股权投资的配置明显低于复星医药。

恒瑞医药投资支付的现金132.02亿元，收回投资收到的现金140.45亿元，公司短期投资活动活跃。

恒瑞医药长期股权投资收益率-5.49%，长期股权投资亏损。长期股权投资收益率出现下滑。恒瑞医药长期股权投资收益率与复星医药有一定差距。

恒瑞医药理财等投资性资产收益率与复星医药有一定差距。

维度八  筹资活动

对公司筹资活动进行分析，将筹资活动拆解为债权和股权分析企业资金的来源，并通过金融负债理财、经营活动现金付现率等指标，对企业的还本付息压力进行分析。

恒瑞医药经营活动与投资活动资金净流入36.73亿元，无资金缺口。

恒瑞医药2019年报到本期经营活动与投资活动累计净流入107.74亿元，无资金缺口。筹资活动现金流入3.42亿元，其中股权流入3.42亿元，债权流入0.00元，债权净流出0.00元。

复星医药金融负债率25.56%，恒瑞医药金融负债水平低于复星医药。

图：恒瑞医药估值曲线，来源：市值罗盘APP

以近三年市盈率为评价指标看，恒瑞医药估值曲线处在严重低估区间。未来走势如何，除了对基本面的分析与资金面的观察外，还受市场情绪等多种因素左右。

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