21资本研究院 冯展鹏 实习生刘德盛

1、白酒涨价潮来袭

11月19日，两市股指报收均涨超1%，主力资金流向榜上，贵州茅台、五粮液赫然位列前十，前者主力资金净流入6.42亿元排第三，后者净流入3.73亿元排第九。此外，上榜的还有宁德时代、万科A、立讯精密、隆基股份等一众“老白马”。

这其中，今年表现不佳的白酒板块似乎关注度正在提升，有蠢蠢欲动的迹象。

早在9月27日，茅台股价盘中一度涨停，背后原因与新任董事长“推进营销体制和价格体系改革”有关，茅台提价预期升温成为刺激股价反弹的重要导火索。引用最新上任的茅台董事长丁雄军的一句话：“从市场角度看，茅台酒终归是商品，价格形成遵循市场规律，受供求关系等多重因素影响，脱离价值规律本身是不科学的，茅台会遵循市场规律，呼应市场信号，反映合理价值。”

事实上，水井坊（600779）、舍得酒业（600702）等次高端白酒已在近期宣布产品提价，白酒新一轮提价潮已经打响。9月30日，水井坊下发两份调价通知，一份是水井坊井台全系列建议零售价上调30元/瓶，另一份是水井坊臻酿八号全系列建议零售价上条20/瓶。据悉，这是继今年4月提价后，井台和臻酿八号全系产品再度提价。

与此同时，舍得酒业的提价也在跟进。据公告显示，自2021年10月15日起，水晶舍得终端供货价格建议上调20元/瓶。品味舍得(第四代)和品味舍得(精华版)终端供货价格建议上调20元/瓶。舍之道、舍之道(天道)、舍之道(地道)终端供货价格建议上调10元/瓶。

白酒行业的提价预期也在不断升温。在9月8日迎驾贡酒（603198）的一次机构调研会议中，其表示会综合考虑产品成本、消费升级等方面因素，不排除对个别产品价格进行适度调整，以保持整体区域价格平衡。迎驾贡酒表示会根据市场的供需关系决定是否提价，并且也会采取“跟随策略”，即当茅台、五粮液这类头部白酒一旦提价，其也会跟随调整。

从白酒目前涨价现象来看，高端不敢任性涨，中档小幅涨，低档涨不动的特征非常明显。原材料成本的变动，对中高端的影响非常有限，但是对低端白酒影响较大，而低端白酒却又市场竞争更大，涨价反而不易。白酒虽然是一种商品，但是高端白酒早就已经具有特定的社会文化属性，其价格的变化也不得不考虑经济社会环境。整体而言，市场预期的白酒提价效应仍在不断放大。

2、白酒到底贵不贵

与去年相比，今年白酒行业的行情可谓不如人意，同期表现逊于沪深300指数。中证白酒指数分别于3月与8月份二次探底，期间最大回撤超33%。茅台从年初2600高位一路回落，一度险守1500大关，最大回撤率超40%。五粮液股价也曾一度失守200元。伴随白酒的没落，“宁组合”一举反超“茅指数”，成为今年最靓的仔。

尽管白酒的这波回调已经释放了不少风险，大幅缩小了泡沫的规模，但从历史估值区间纵向对比来看，包括白酒在内的食品饮料板块仍处于较高的相对估值水平。从下列PE/PB通道可见，贵州茅台与五粮液等白酒龙头的股价仍处于近10年来较高的估值位置，这跟前期股价过度上涨也有关系。当市场预期白酒行业的盈利增速稳定保持在年化10%到20%左右，而股价却翻倍的上涨时，这会导致业绩跟不上预期的现象，结果便是当基本面无法支撑如此高估值时，泡沫炸裂，股价大幅回调，最终估值由市场修复。当前来看，虽然白酒股仍称不上“便宜”，“黄金坑”，但也具备一定的配置价值。

数据来源：同花顺iFinD

3、白酒股三季报稳健

从三季报表现来看，白酒股整体业绩增长保持平稳，头部酒企的优势正在进一步放大。10月29日晚，随着五粮液公布三季报，主要白酒股的第三季度业绩已出炉。公告显示，五粮液前9个月实现收入497.2亿元，同比增长17%，净利润173.3亿元，增长了19.1%，从单季表现看，第三季度五粮液的业绩增速相比上半年有所放缓，但依然实现了双位数增长，收入和净利润同比增长了11.6%和11.8%。

同为浓香型酒企的泸州老窖（000568）1-9月份实现收入141.1亿元，同比增长21.7%，净利润62.8亿元，同比增长30.3%，第三季度单季收入和净利润的增幅为20.9%和28.5%。舍得酒业1-9月实现收入36.1亿元，同比增长104.5%，净利润9.7亿元，同比增长211.9%，其中第三季度收入和净利润同比增长64.8%和59.7%。

此前业绩回暖的洋河股份（002304）前三季度收入219.4亿元，同比增长16%，净利润为72.1亿元，增长0.4%。酒鬼酒（000799）前三季度实现收入26.4亿元，同比增长134.2%，净利润7.2亿元，同比增长117.7%。山西汾酒（600809）前三季度实现收入172.6亿元，同比增长66.2%，净利润48.8亿元，同比增长95.1%。

4、白酒的周期与轮回

2000-2018 年白酒行业共经历四轮完整周期，分别为 2000-2003 年、2004-2008 年、2009-2013 年、2014-2018 年，本轮周期始于 2019 年。

从调整幅度和时长看，每轮周期历时5年左右，其中上涨周期延续6-16个季度左右，对应申万白酒指数涨幅48%-1484%不等；下行周期延续2-6个季度左右，跌幅 37%-67%不等。整体来看，宏观经济、行业政策及公司基本面是启动板块行情的核心因素，而短期事件、资金面博弈的影响相对有限。

复盘前四轮周期，不难发现宏观经济及公司基本面是引领板块行情变动的核心因素，而外部因素导致的基本面下行相对短期，均实现较快修复。华泰证券认为，长期看大众消费结构性景气之下，酒企基本面自19年以来仍是向好态势，景气延续，当前的估值性价比已经逐步显现。

招商证券研报称，白酒板块经历大幅回调后估值风险已经释放，筑底期间逐步过去。临近年底，白酒板块经历大幅回调后估值风险已经释放，9月以来情绪压制已经边际收窄，磨底期已逐步过去。且伴随有以下几大利好：其一，以茅台新帅上任释放积极沟通信号为代表的事件催化正逐步到来；其二，企业估值进入切换区间，高端白酒拥有好的商业模式，配置性价比已经凸显；其三，低预期是超预期的砝码，中秋在消费品大环境一般的情况下，酒水虽然谈不上非常火爆，但头部企业完成度普遍较高，三季度均有稳健甚至超预期的表现。

浙商证券认为，11 月白酒板块股权激励预期仍为本月催化主线；12月板块潜在催化及为经销商大会传递积极目标规划，潜在股权激励落地以及渠道春节备货表现等。建议关注高端及次高端酒配置的平衡性。推荐配置稳健性强的高端酒比如：贵州茅台；推荐估值具性价比/业绩具备弹性的次高端标的，比如：古井贡酒、今世缘、舍得酒业、迎驾贡酒、水井坊等。

5、基金经理怎么看？

值得注意的有，10月29日晚间，招商中证白酒指数基金（LOF）发布了一则限购公告，该基金将于11月2日起暂停大额申购（含定期定额投资）和转换转入业务。其中，A类份额申购上限为10万元，C类份额申购上限为5000元。

数据来源：招商基金

对于限购一事，招商基金表示，限购是为了保障基金的平稳运作，维护基金持有人利益。“限购在规模较大基金里比较常见，是正常的市场行为，希望投资者树立长期投资观念，坚持价值投资，避免频繁申赎，以获得更好的投资体验。”

根据此前的三季报数据，截至三季度末，招商中证白酒指数基金（A+C）的合并规模为928.95亿元，是当前全市场最大规模的权益类公募产品。该基金三季度规模较二季度末的697.62亿元增加231.33亿元，单季度增幅达33.16%。尽管白酒板块疲软，招商中证白酒三季度业绩为-10.8%，但投资者对中证白酒的热情却有增无减，当之无愧的国民基金。

无独有偶，11月2日鹏华中证酒指数（LOF）也发布公告称暂停大额申购（含定期定额投资）和转换转入业务。其中，A类份额申购上限为5万元，C类份额申购上限为5000元。

被基民戏称为“大师兄”的招商中证白酒基金经理侯昊表示，整体看白酒板块在短期反弹后出现调整，秋糖会（即秋季糖酒会）总体较为平淡，期间嘉宾演讲提出本轮白酒行业增长进入慢速增长期等，整体不及春糖乐观，叠加相关消息面因素等对情绪产生负面冲击。但酒企三季报陆续披露，高端酒稳健、次高端酒延续高增的逻辑仍未变，经济压力下行板块依旧保持高韧性。短期关注板块情绪企稳情况以及旺季后各价格带量价情况，时间拉长看消费升级及集中度提升趋势下白酒板块仍具备较好的配置价值。

鹏华中证酒ETF（160632）基金经理张羽翔曾表示，白酒基金规模上涨，并未因净值与股价下跌而发生规模削减的现象，一方面与市场投资者跟风因素有关，另一方面则与白酒股身处A股良好的投资赛道，资金抛售意愿不强有关，很多资金还是非常看好白酒股的中长期投资回报预期。

景顺长城基金刘彦春曾表示，白酒行业本身具备周期属性。白酒行业主要企业经营层面没有问题。疫情考验下，优势企业竞争力进一步增强，增长可预见性进一步提高。二季度市场流动性超预期宽松，下半年能否持续很不确定，追逐现阶段市场热点风险巨大，伴随盈利增长以及估值修复，头部白酒企业投资价值相对明确。

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【风险提示：疫情影响超预期，宏观经济下行风险，内需增速放缓，行业竞争加剧风险，原料及人力成本攀升，白酒动销恢复不及预期，食品安全风险等】

【出品：南财智库·21世纪资本研究院】

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【参考资料来源：同花顺iFinD金融数据终端，Wind，华泰证券兴业证券，浙商证券】