中国今年的调结构进程，始终受制于外部复杂多变环境的制约。上半年金融市场对于外部冲击下经济二次探底的担忧较重，下半年金融市场又在炒作通胀预期下表现的相对亢奋，其后，通胀失控的悲观预期下，大家对于调控政策加码的疑虑，造成了股市和商品市场又从超涨转为超调。我们看到，外盘撬动市场神经的，是美元指数为代表的汇市波动，国内影响金属人气的，则是股指，特别是期指的影响。汇市和期指都有较大的杆杆效应，通过这两个市场的资金引导，金属期价金融属性的特点表现的更为突出。

经历了美国量化宽松二期和欧洲的欧债二期的冲击，市场投资者对于明年主要经济体的预期相对稳定，即经济复苏的基调继续强化，中国领先复苏势头不变，美国经济复苏的势头稳固，欧洲则在德国带领下显现补涨的动力增强。

图1 、 中国季度GDP增幅与月度CPI同比涨幅变化

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中国经济增速已经逐步回落到2000年以来的趋势增长中轴水准，明年经济增长保8没有压力，经济增速保持在9%左右，有利于调结构的稳定进行。市场一致预期认为，年内11月的CPI同比涨幅将是年内峰值，12月份由于物价翘尾因素消失，加上前期调控政策的效果初步显现，CPI同比涨幅将进入平稳波动期。中央经济工作会议提高明年通胀预期目标至4%，提高通胀容忍度，符合国内外环境变化的实际，明年预期的通胀水平仍可能保持较高水平，并可能上半年继续存在上行压力，但恶性通胀失控的情况出现可能性较小，通胀水平超越08年峰值的预期不大。

图2、以M2增速衡量的国内货币实际宽松程度指标已经回落到历史常态水平，明年预计的M2增幅16%水平，已经是中性略偏紧的幅度，M2增幅-GDP增速-CPI涨幅的宽裕量预计将只有2-3个点水平。

图 2

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图3、中国制造业PMI指数仍处于稳定回升期，非制造业指数也位于强势扩张区域

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图4、中央和地方固定资产投资同比增幅回稳，房地产投资增速仍维持较高水平

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图5、消费增长保持平稳，消费者信心指数仍处于强势区

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图6、出口增幅出现触底回升状态，NDF市场人民币对美元继续保持温和升值预期，截至12月17日，海外无本金交割市场美元兑人民币一年期NDF报价6.5325。11月份外贸顺畅继续保持200亿美元之上的高值，对于欧元区出口的影响冲击低于市场预期。

图 6

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图7、对欧债五国的出口影响，降幅主要体现在希腊和葡萄牙，意大利仍然保持增长

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图8、国内宏观经济景气指数位于100之上的稳定区，先行指数已经回稳

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图9、宏观经济先行和预警指数都没有恶化，由过热向稳定增长区回归，总体运行正常

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图10、美国制造业PMI指数好于欧元区，欧美都处于复苏扩张水平，
发达经济体中仅日本的制造业数据

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图11、消费者信心指数中美明显好于欧元区，美国复苏的势头不如联储那么悲观

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图12、主要经济体超低利率水平不变，市场一致预期明年3季度之前欧美加息几率较小

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图13、欧美亚主要经济体的经济领先指标下半年都已经逐步回稳走升，欧洲的OECD经济综合领先指标仍有待滞后确认回稳回升，该指标显示的主要经济体明年上半年复苏势头稳定，市场对于经济二次探底的疑虑已经消除。

图 13、

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图14、尽管11月份美国的失业率水平继续居高不下，但美国申请失业金人数统计显示，美国的就业市场整体仍在缓慢的复苏过程中，美联储以失业率水平来作为量化宽松退出的主要参考，存在滞后性的影响，为明年上半年金属期价表现提供了政策变化的缓冲支持。

图 14、

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图15、美国9月份以来的制造业和非制造业指数在扩张区回稳回升，非制造业的回升力度增强

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图16、欧元区经济景气指数回升势头稳定，并无恶化趋势

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图17、欧元区制造业复苏势头与美国类似，但服务业状态明显差于美国

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图18、欧元区消费信心指数仍处于负值，消费和失业率状况的困扰比美国大

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图19、德国是欧元区复苏的中坚力量，德国的相关指标显示的复苏基调明确

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图20、主要新兴经济体制造业指数开始分化，巴西和俄罗斯开始趋弱，中国和印度继续引导上行

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表1、IMF《世界经济展望》对明年经济增长的预测参考

 

综上，整体上，我们对于明年上半年的市场环境评估是：金属的现货季节与主要经济体渐次复苏基调相契合，现货季节对金属期价上涨有利；国内调控政策侧重点还是对冲，国内的量化对冲与国外的量化宽松之间形成缓冲，并且从年底中央经济工作会议透露的基调来看，明年整体的调控政策还是属于稳中偏松，欧美在明年三季度之前，实施退出策略的可能性很小，商品市场以外为主的情况下，明年上半年的金属品种运行环境，整体还是环境友好型。