中海集运(601866)：北美航线运价上涨助盈利再超预期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司基本情况(人民币) 项 目 200820092010E 2011E2012E摊薄每股收益(元) 0.011 -0.555 0.314 0.409 0.530 每股净资产(元) 2.72 2.16 2.48 2.89 3.42 每股经营性现金流(元) 0.28 -0.30 0.30 0.57 0.69 市盈率(倍) 237.10 -8.34 13.83 10.64 8.21 行业优化市盈率(倍) 8.85 15.31 15.31 15.31 15.31 净利润增长率(%) -96.07%N/AN/A 29.95%29.71%净资产收益率(%) 0.41%-25.72%12.66% 14.12%15.48%总股本(百万股) 11,683.13 11,683.13 11,683.13 11,683.13 11,683.13 来源：公司年报、国金证券研究所 2010年10月28日 中海集运 (601866 .SH) 水上运输行业 业绩点评业绩简评  中海集运10年1-9月实现收入274亿元，同比增长94%，实现归属上市公司股东的净利润为33.3亿元，折合每股收益为0.285元，好于市场和我们的预期； 经营分析  北美航线仍是3季度业绩增长的主角：3季度美西航线的运价指数环比上升13%，美东运价指数环比上升15%，指数上升幅度与现货价格的变动接近。欧洲航线运价则与2季度基本持平，运价指数环比上升1%，综合运价指数则环比上升6%，公司毛利率水平环比上升3.8%至21%；  运力控制再现，淡季运价有望企稳回升：近期集装箱船舶闲置运力从1.7%上升至2%，其中马士基带头削减自身欧洲航线运力的10%，占航线总运力的2.6%，运力控制的意愿依然强烈。我们预计随着运力的退出（闲置运力的增加），运价将有望企稳回升 ；  4季度业绩季节回落在预期之中，明年将再创佳绩：今年国庆后运价调整幅度超出我们预期，我们预计4季度平均运价10%-15%（之前预计5%-8%），但仍能保证盈利。如果班轮公司对运力的调整加速（我们在密切观察之中），运价调整则有望低于我们的预期； ； 盈利调整  我们小幅上调公司10-12年的盈利预测，预计公司未来三年将实现净利润34.3、45.4和59.5亿元，折合EPS为0.314、0.409和0.530元，11-12年净利润同比增长29.95%和29.71%； 投资建议  目前股价对应2010和2011年PE分别为13.8和10.6倍，对应2011年PB为1.5倍，我们维持前期观点，在全球经济复苏带动下，集运行业的盈利将逐步好转，公司估值在运价稳定后将得到提升，维持“买入”评级以及6-6.5元的目标价； 风险提示  圣诞节销售不如预期导致库存大幅上涨；  班轮公司对运力控制的意愿减弱； 评级：买入 维持评级 北美航线运价上涨助盈利再超预期 证券研究报告长期竞争力评级：等于行业均值 市价（人民币）：4.32元 目标（人民币）：6.00-6.50元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 2,336.63流通港股(百万股) 3,751.00总市值(百万元) 50,471.10年内股价最高最低(元) 5.33/3.22沪深300指数 3481.08上证指数 3051.42相关报告 1.《运价上涨驱动业绩大超预期》，2010.8.26 2.《扭亏只是个开始》，2010.7.13 3.《北美航线运价如期上涨》，2010.5.10 成交金额（百万元）2.953.453.954.454.95091028100119100420100715101015人民币(元)05001,0001,5002,000成交金额中海集运国金行业沪深300 李光华 联系人 (8621)61038319 ligh@gjzq.com.cn 黄金香 分析师 SAC执业编号：S1130210070001 此文档仅供国信证券股份有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 中海集运业绩点评经营分析 图表1：上半年各航线平均运价明显上涨 1H06 2H06 1H07 2H07 1H08 2H08 1H09 2H09 1H10 2H10E平均运价 (元/TEU) 5,282 5,487 5,221 5,438 5,099 4,739 2,808 2,823 4,515 4,877YoY -29% 3% -1% -1% -2% -13% -45% -40% 61% 73%外贸平均运价 7,085 7,147 6,983 8,209 6,6456,942 3,697 4,421 6,793 7,203YoY -35% 5% -1% 15% -5% -15% -44% -36% 84% 63%太平洋航线 9,537 9,311 8,826 8,590 8,3549,107 5,556 5,291 8,097 9,176YoY -3% -10% -7% -8% -5% 6% -33% -42% 46% 73%欧洲/地中海航线 6,076 6,654 7,531 10,134 8,522 6,975 3,099 5,225 8,800 9,184YoY -28% -23% 24% 52% 13% -31% -64% -25% 184% 76%亚太航线 0 0 3,803 5,279 3,464 3,887 1,954 3,262 3,104 3,259YoY-9% -26% -44% -16% 59% 0%其他航线 9,362 68,665 8,763 8,363 8,45210,114 6,903 5,750 21,096 20,310YoY -50% 208% -6% -88% -4% 21% -18% -43% 206% 253%中国国内航线 1,210 1,596 1,699 1,499 2,2571,826 1,438 1,254 1,570 1,610YoY -24% 33% 40% -6% 33% 22% -36% -31% 9% 28%来源：国金证券研究所 图表2：太平洋航线箱量恢复明显好于欧地线，这两条航线运量分别比07年下半年的历史高位低22.6%和19.3% 1H06 2H06 1H07 2H07 1H08 2H08 1H09 2H09 1H10 2H10E运输量 (TEU） 2,645,368 3,012,587 3,328,459 3,970,368 3,570,204 3,371,9443,183,635 3,558,155 3,552,695 3,836,289YoY 47% 8% 26% 32% 7% -15% -11% 6% 12% 8%太平洋航线 670,558 762,007 771,330 856,729 680,524 623,413 565,307 630,679 662,825 753,126YoY 29% 26% 15% 12% -12% -27% -17% 1% 17% 19%欧洲/地中海航线 680,530 671,140 716,308 741,610 701,162 675,016 557,547 492,532 598,828 618,578YoY 17% 6% 5% 11% -2% -9% -20% -27% 7% 26%亚太航线 0 0 627,868 605,167 834,112 536,821 736,422 584,440 704,507 826,918YoY33% -11% -12% 9% -4% 41%其他航线 127,055 12,092 103,180 127,515 96,310 84,816 70,837 54,634 37,209 41,997YoY 177% -58% -19% 955% -7% -33% -26% -36% -47% -23%中国国内航线 811,649 901,030 1,109,773 1,639,347 1,258,096 1,451,878 1,253,522 1,795,870 1,549,326 1,595,669YoY 24% 20% 37% 82% 13% -11% 0% 24% 24% -11%来源：国金证券研究所 图表3：成本控制得当，今年上半年单位成本仅小幅上涨 1H06 2H06 1H07 2H07 1H08 2H08 1H09 2H09 1H10 2H10E单位运营成本(元/TEU)单位运营成本 5156 4376 4803 4712 4855 5078 3871 3871 4049 4099YoY -15% 5% -7% 8% 1% 8% -20% -24% 5% 6%除燃油外运营成本 4038 3321 3787 3660 3541 3481 3090 2987 3002 3098YoY -20% 3% -6% 10% -6% -5%