白糖周报：国内现货拖累盘面，国际预期良好提供支撑：糖会后市场交易逻辑

深度研究，投研一体 -1- 中州期货研究所 白糖周报 | 2020年11月8日 糖会后市场交易逻辑 ——国内现货拖累盘面，国际预期良好提供支撑 中州期货研究所 | 深度研究，投研一体 ■概况： 国际市场方面，食糖存在供需缺口，存消比继续下降，大幅增产的南巴西出口一家独大，主导出口定价，后续南巴西库存将逐步下降，因泰国糖继续减产，国际贸易流供应需南巴西外糖补充。目前印度糖出口平价18.5-19美分/磅，若无补贴无法出口，基于印度财政部未将食糖出口补贴放入刺激救济条目，预计印度糖出口补贴政策短期难以明朗，且补贴力度降低，政策越晚出台越利好国际市场。消化完美国大选宏观因素后，大基金参与度也将提升，外盘存长期看涨基础。 国内方面，阶段性进口糖、进口糖浆高扰乱市场，季节性北方新糖供应增加令现货承压，库存压力不大的广西、云南也急于清库，迎接新糖上市。未来最大的担忧为进口糖浆，无政策管控前市场需求高，利空影响大；但新榨季国产糖供应量变化不大，糖厂资金改善、成本提升令现货存价格底；近期进口端利润低位，排船量降低，叠加外盘长期看涨支撑，后期进口预期有所改善。基差、1/5价差水平支撑1月合约价格。 ■策略提示：1月合约5100下方低估值，可侍机布局中长线多单。 联系人 李鲜能 期货从业资格号：F3078712 投资咨询资格号：Z0015868 电话：15878750416 邮箱：lixianneng@zzfco.net 郑糖主力合约价格走势 国际糖价格走势 数据来源：文华财经 相关研报 91113152803203604004402019年1月2019年7月2020年1月2020年7月伦敦糖主力合约美原糖指数（右）4500470049005100530055005700590061002019年1月2019年7月2020年1月2020年7月 白糖周报 | 2020-11-08 深度研究，投研一体 -2- 中州期货研究所 上周六开启的一年一度全国糖会，至本周一圆满结束，经过市场对于国际、国内市场基本面矛盾的消化，本周内外盘走出截然不同的行情：外盘收复前一周失地再触新高，内盘则疲软下泄，靠近国庆节前低点，1/5价差一度转为贴水。那么，糖会后市场的交易逻辑是什么，以至于内外盘如此背离？ 一、国际市场长期看涨无分歧  20/21榨季全球食糖存供应缺口，存消比继续 根据主流机构预测，20/21榨季全球食糖延续产不足需格局，F.O.LICHT预测供应缺口为84万吨，期末库存连续第二个榨季下降，库存消费比降至38.88%，接近16/17榨季水平。奠定外盘长期交易逻辑。 图1：全球食糖供求平衡 图2：全球食糖期末库存变化 资料来源：F.O.LICHT，单位：十万吨 资料来源：F.O.LICHT，单位：十万吨  巴西糖出口一家独大，大增产压力消化 20/21榨季南巴西甘蔗产量迅猛恢复，叠加乙醇收益不及糖，吸引糖厂大幅提高产糖用蔗比，截至10月中旬，南巴西累计压榨甘蔗5.38亿吨，产糖3467万吨，同比增长5.06%、45.92%，产糖用蔗比46.85%，同比提高11.59个百分点。预计榨季累计产糖量3700万吨，增产1050万吨，为国际市场产量增长最大的国家。与此同时，本榨季南巴西食糖库存高企，截至10月15日，达到1447万吨历史新高。 然而，欧盟、泰国出口市场萎缩，给予南巴西抢夺出口市场的良机。本榨季南巴西月度出口强劲增长，10月出口量更是创下历史新高，4-10月出口量高达2141万吨，已超过去两个榨季年度出口量。按照船运监测，近期出口依旧顺畅，叠加榨季进入尾声，偏高的库存将开始回落。此外，南巴西糖出口一家独大，当前的季节性报价贴水幅度明显低于过去几个榨季，在产量大增的年度，可以解读为糖厂不愁卖的信号。 -100-500501001500%10%20%30%40%50%300500700900期末库存存消比 白糖周报 | 2020-11-08 深度研究，投研一体 -3- 中州期货研究所 图3：南巴西产糖量 图4：原糖升贴水报价 资料来源：UNICA，Czapp，单位：百万吨 资料来源：F.O.LICHT，单位：十万吨 图5：巴西糖单月出口量 图6：南巴西糖库存 资料来源：巴西贸易部，单位：万吨 资料来源：巴西农业部，单位：万吨  泰国糖产量降至十年来最低 因天气两连旱，且木薯收益超过甘蔗，吸引农民将甘蔗改种木薯，20/21榨季泰国甘蔗面积进一步下降，产糖量将为十年来最低，预估仅720万吨，较17/18榨季峰值减半。剔除350万吨国内消费，本榨季泰国糖可出口量仅370万吨，较上个榨季减少190万吨，与18/19榨季的逾1000万吨出口量形成天壤之别，泰国糖在出口市场不再是主角。 02004006004月6月8月10月12月2月16/1717/1818/1919/2020/2105001000150020004/154/305/155/316/156/307/157/318/158/319/159/3010/1510/3111/1511/3012/1512/311/151/312/152/283/153/3120/2116/1717/1818/1919/20-200-100010020030040015/116/117/118/119/120/1泰国南巴西 白糖周报 | 2020-11-08 深度研究，投研一体 -4- 中州期货研究所 图7：泰国甘蔗面积与糖产量 图8：泰国降雨量及单产 资料来源：OCSB，单位：万公顷，万吨 资料来源：Czapp，单位：，mm，吨/亩  印度糖出口补贴政策是最大的不确定性因素 受益于季风降雨充沛，本榨季印度糖将自上榨季低位明显增长，预估产量3150万吨，增产408万吨。若不考虑出口，本榨季印度糖期末库存将超过1600万吨，库存消费比62%，出口需求非常高。 然而，印度糖业受政策保护，内外价差长期偏高，按照当前印度国内糖价换算，原糖出口平价18.5-19美分/磅，无补贴无法出口。 印度糖能否流入国际市场，主导国际贸易流松紧情况，这也是近期市场关注焦点。上周五印度食品部长表示，鉴于国际食糖价格稳定，政府目前不考虑食糖出口补贴。若有任何需求，政府将在合适的时候对其进行评估，这一言论直接将ICE原糖主力合约价格拉升至15美分/磅阻力位。基于疫情影响印度经济，且印度财政部未将食糖出口补贴放入刺激救济条目，预计印度糖出口补贴政策短期难以明朗，且补贴力度降低。目前印度国内尚未有关于新榨季的任何糖出口补贴说法，但基于市场的关注热度，在此回顾过去几个榨季印度糖的出口补贴政策。可以预期的是，补贴出台时间越晚，实际出口量越受制约，利好国际市场。 图9：印度食糖供求情况 图10：印度糖库存变化（20/21榨季未考虑出口） 资料来源：ISMA，单位：万吨 资料来源：ISMA，单位：万吨 6007008009001000110012001300140015001600608010012014016018020006/0707/0808/0909/1010/1111/1212/1313/1414/1515/1616/1717/1818/1919/2020/21*甘蔗种植面积糖产量100015002000250030003500产量消费量0%20%40%60%80%050010001500200006/0708/0910/1112/1314/1516/1718/1920/21 白糖周报 | 2020-11-08 深度研究，投研一体 -5- 中州期货研究所  大基金净多持仓接近2016年同期水平 大基金空翻多始于今年的6月初，目前净多水平19.1万手，接近2016年同期水平。当前3/5月价差76个点，原白糖价差70美元/吨，供求格局良好，大基金净空持仓仍将维持高位。 图11：ICE原糖CFTC补充报告头寸与价格 图12：ICE原糖CFTC大基金持仓 资料来源：CFTC，单位：万手，美分/磅 资料来源：CFTC，单位：万手 二、国内阶段性供需宽松，关注底部支撑  进口糖、糖浆居高不下扰动市场 8月以来的食糖高进口量牵动市场神经，按照船运监测，10-12月巴西糖到港量依旧居高不下，阶段性进口压力偏高。不过，外强内弱导致进口利润缩小，近期排船量降至低位，1月到港量或开始下降。此外，进口糖备案制令海关进口数据增加，但全年管控仍是按需进口，部分到港糖进入保税仓，榨季期间许可发放量值得关注。 进口糖浆维持高位，9月进口量再次升至10万吨上方，19/20榨季总进口量高达80万吨，同比增长72万吨。由于泰国、越南已建有糖浆厂，下游销售渠道也逐渐铺开，低成本下不仅冰糖厂使用糖浆，部分加工厂也加入此行列，坊间对于糖浆的问询热度同样在增加，进口量能否控制，主要依赖政策。由于目前进口的糖浆实行零关税，相表1：印度糖出口补贴政策一览 13/14榨季 14/15榨季 15/16榨季 17/18榨季 18/19榨季 19/20榨季 20/21榨季 补贴通过时间 2014年2月12日 2015年2月19日 2015年11月17日 2018年5月2日 2018年9月26日 2019年10月1日 ？ 补贴数量 13/14+14/15榨季400万吨 140万吨 320万吨 200万吨 500万吨 600万吨 低于600万吨？ 补贴力度 1.9-2.5 2.7 2.7 5.1 6.9 （运费1.9） 6.4 低于5？ ICE主力 12.6-24.1 9.9-15.5 10.7-14.3 9-15.9 目前14.93 最终补贴出口量 70万吨 110万吨 160万吨 45万吨 370万吨 565万吨 ？ 数据来源：ISMA，中州期货研究所 510152025-30-20-1001020304016年1月17年1月18年1月19年1月20年1月大基金净持仓ICE原糖价格010203016年1月17年1月18年1月19年1月20年1月大基金多单大基金空单 白糖周报 | 2020-11-08 深度研究，投研一体 -6- 中州期货研究所 当于变相走私，糖会上充满对进口糖浆征收从糖税、进口自律的呼吁，若仅从时间点考虑，预期政策最早也只能在明年出台，阶段性压力未减。 图13：我国食糖月度进口量 图14：巴西至中国月度食糖到港量监测 资料来源：海关总署，单位：万吨 资料来源：天下粮仓，中州期货研究所，单位：万吨 图15：配额外进口利润 图16：我国月度糖浆进口量 资料来源：中州期货研究所，单位：万吨 资料来源：海关总署，单位：万吨  国产糖季节性供应增加，总产量变化不大 北方甜菜糖厂已全部开榨，甜菜新糖上市量增加；南方甘蔗糖厂已有云南首家糖厂开榨，同比提前7天，但其余糖厂将于12月开榨，与上榨季相仿；广西首家糖厂或将于11月12日开榨，同比推后2天，因糖分低，且广西定20/21榨季行业自律公约，其中包括自觉开榨时间自律，糖厂开机生产时间不得早于2020年11月25日，个别情况特殊需提前开机生产的糖企，须经公约实施监督小组同意，预计11月底前开榨糖厂20家出头，低于上榨季同期的51家，新糖上市量相对延后。 估产方面，预计本榨季内蒙糖增13万吨，广西因甘蔗糖分低逾1.5个百分点，暂且估产减20万吨，其余产区产量变化不大，国产糖总产量接近上个榨季。 0204060801月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月16年17年18年19年20年505560657010月到港11月到港12月到港-1300-1000-700-400-100200500800110014001/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/1巴西泰国051015201820192020 白糖周报 | 2020-11-08 深度研究，投研一体 -7- 中州期货研究