长海股份深度报告：隐形壁垒和产业链一体化助力稳健成长

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 长海股份（300196）：隐形壁垒和产业链一体化助力稳健成长 ——长海股份深度报告 2021年01月06日 强烈推荐/首次 长海股份 公司报告 与市场不同的观点：市场认为长海股份在玻纤行业寡头竞争格局下中长期成长性不强。我们认为：寡头竞争在原纱市场而不是在玻纤制品市场，长海股份的产品结构以玻纤制品为主，是短切毡和湿法薄毡领域的龙头企业。中长期来看，公司核心产品短切毡在汽车轻量化领域和湿法薄毡在石膏板贴面材料领域具有较大渗透空间，公司向原纱的产能扩张也是为了后续扩张玻纤制品产能打好基础，中长期看我们认为公司成长性较强。 唯一上市的民营玻纤制品龙头企业，产业链一体化带来差异化竞争优势。长海股份是短切毡和湿法薄毡领域的龙头企业，在这两个细分方向上有着很高的市占率，积累起了深厚的客户资源，公司在玻纤行业寡头竞争格局之下“内生+外延”延展产业链，在行业中形成了产业链一体化的差异化竞争优势，占据了更多的增加值，并且能够有效应对成本端的波动，与原纱占比较大的中国巨石相比，公司盈利水平保持在高位，业绩增速更为平稳。 技术、品牌以及客户资源铸就玻纤制品隐形护城河。公司研发支出总额占营收的比例高于同业，长期高研发投入使得公司在核心产品短切毡和湿法薄毡上具备国际领先的技术优势，相较于其他同业，公司占据了更为高端的玻纤制品市场。另一方面，玻纤制品应用广泛，种类多样，以技术为基，公司能够迅速根据客户需求调整产品技术和规格，销售模式也以直销为主。在与客户的合作互动中积累起对制品应用市场的深度把握和多达1000家左右客户，长海股份利用高品质的产品打造出自己的品牌优势，这些客户具有较高的粘性。长海股份的技术、品牌和长期客户资源三位一体，使得公司在制品应用市场形成了自己的隐形护城河。 盈利预测与投资评级：预计公司2020到2022年的营业收入为21.91、28.61和36.01亿元，归属于母公司的净利润为2.94、4.53和6.29亿元，对应的EPS分别为0.71、1.09和1.51元，对应的动态PE分别为24倍、16倍和11倍，首次覆盖，给予公司“强烈推荐”的投资评级。 风险提示：行业产能无序扩张、新产品开拓进度不及预期、海外疫情反复 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,197.94 2,209.71 2,190.80 2,861.20 3,601.01 增长率（%） 8.42 0.54 -0.86 30.60 25.86 净归母利润（百万元） 263.08 289.45 294.16 452.90 628.51 增长率（%） 30.15 10.63 1.61 53.83 38.72 净资产收益率（%） 10.63 10.81 9.95 13.74 16.68 每股收益(元) 0.63 0.71 0.71 1.09 1.51 PE 27.03 23.99 24.04 15.61 11.25 PB 2.92 2.64 2.39 2.14 1.88 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司是中国玻纤制品龙头企业，主要产品包括短切毡、湿法薄毡、复合隔板以及玻璃钢等，公司是短切毡和湿法薄毡细分方向上的龙头企业。 未来3-6个月重大事项提示： 公司规模为5.5亿元的可转债即将上市。 发债及交叉持股介绍: - 交易数据 52周股价区间（元） 17.61-9.05 总市值（亿元） 70.01 流通市值（亿元） 42.11 总股本/流通A股（万股） 40,870/24,583 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 1.97 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：赵军胜 010-66554088 zhaojs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480512070003 研究助理：韩宇 010-66554042 hany u_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480119070045 -23.7%26.4%76.4%1/63/65/67/69/611/6长海股份 沪深300 P2 东兴证券深度报告 长海股份（300196）：隐形壁垒和一体化助力稳健成长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 与市场不同的观点................................................................................................................................................................................... 4 2. 产业链一体化助力盈利更稳更高，玻纤制品领域具备隐形护城河 .................................................................................................. 4 2.1 唯一上市的玻纤民营龙头企业，产业链一体化助力盈利更稳更高 ........................................................................................ 4 2.2 技术、品牌和客户资源隐形壁垒铸就玻纤制品护城河 ............................................................................................................ 7 3. 周期中成长：行业景气度高涨，公司新一轮成长大幕拉开 .............................................................................................................. 9 3.1 玻纤纱：行业拐点确立，原纱产能扩张和降本增效并举 ........................................................................................................ 9 3.2 玻纤制品：短期受益行业景气上行，长期应用扩容空间广阔 .............................................................................................. 11 3.2.1 玻纤制品市占率将受益于原纱价格上行而提升 ........................................................................................................... 11 3.2.2 短切毡和湿法薄毡需求成长空间广阔 ...........................................................................................................................12 4. 玻纤+树脂”具有较强协同优势，树脂业务市占水平持续提升 ........................................................................................................14 4.1 “玻纤+树脂”目标客户群重合度高，具有较强的协同优势 ......................................................................................................14 4.2 规模优势和产品结构升级助力树脂业务市占水平继续提升 ..................................................................................................15 5. 盈利预测与投资评级 ............................................................................................................................................................................16 6. 风险提示.................................................................................................................................................................................................17 相关报告汇总 ..............................................................................................................................................................................................19 插图目录 图1： 长海股份营收构成（2020年中报）............................................................................................................................................. 4 图2： 长海股份毛利构成（2020年中报）............................................................................................................................................. 4 图3： 长海股份股权结构图及主要子公司 .............................................................................................................................................. 5 图4： 长海股份所在的产业链位置........................................................................................................................................................... 6 图5： 长海玻纤及制品业务毛利增速较巨石更为平稳 ...........................................................................................