考核从“两利四率”变“一利五率”对建筑央企影响如何？
请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业点评 2023年01月27日 建筑装饰 考核从“两利四率”变“一利五率”对建筑央企影响如何？ 国资委央企考核体系由“两利四率”变“一利五率”。近期国资委召开中央企业负责人会议明确，2023年中央企业“一利五率”目标为“一增一稳四提升”，“一增”即确保利润总额增速高于全国GDP增速，力争取得更好业绩；“一稳”即资产负债率总体保持稳定；“四提升”即净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率4个指标进一步提升。对比来看，去年（2022年）中央企业考核目标为：“两利四率”要努力实现“两增一控三提高”，“两增”即利润总额和净利润增速高于国民经济增速，“一控”即控制好资产负债率，“三提高”即营业收入利润率、全员劳动生产率、研发经费投入进一步提高。 新增ROE作为指标，对盈利质量考核更加全面。2023年国资委新增ROE作为央企的考核指标，相较于单一的营业收入利润率，ROE可进一步拆分为总资产周转率、权益乘数、净利率，对于盈利质量的考核更加全面。对于建筑央企来说，在保持“资产负债率相对稳定”的情况下，提升ROE需要进一步提升净利率和总资产周转率综合表现。结合中国中铁、中国交建公告的股权激励考核ROE逐年向上的要求，预计未来建筑央企ROE有望持续提升，综合盈利质量有望不断改善。 新增营业现金比率考核，建筑央企经营性现金流有望改善。2023年国资委新增营业现金比率（即经营性现金流净额与净利润的比值）作为央企考核指标，这也是近几年首次将现金流相关指标纳入央企考核，表明监管对于央企实际经营质量更加重视，也与资本市场评价指标更加契合。八大建筑央企整体经营性现金流净额与归母净利润比值自2015年的218%下降至2021年的33%，预计这也是央企估值持续走低的主要原因之一。随着国资委对现金流考核的重视，预计2023年建筑央企经营性现金流有望明显改善。 资产负债率由“控”改“稳”，有利于减少建筑央企资金束缚，加快项目推进。2022年国资委对央企整体资产负债率考核要求为“控制在65%以内”，以压降为主要目的，约束相对刚性；而2023年表述则为“资产负债率总体保持稳定”，具备一定弹性空间。建筑属于资金密集型行业，此前由于国资委对资产负债率考核严格，建筑央企业务扩张受到较强约束，此次考核目标的调整，有助于建筑央企减轻资金束缚，保持合理的债务融资规模，加快在手项目推进，同时减少永续债等高成本融资工具发行，降低综合融资成本。 国资委考核指标优化，建筑央企价值有望系统性重估。我们在前期报告中已经指出“提升国有上市公司估值需要监管部门出台更多政策来支持和引导，特别是将资本市场评价上市公司价值的相关指标纳入央国企考核体系”，此次国资委对于央企考核指标体系的优化正符合我们之前的判断，预计后续相关部门会有更多政策出台，有助于将“现金流”等更多价值实现因素纳入央国企绩效评价体系，进一步完善激励体系，有望使监管和市场重要利益相统一，加速构建“中国特色估值体系”，更好的激发国有上市公司价值重估和回归。当前建筑央企整体基本面稳健，市占率持续提升，估值处于历史低位，放开涉房融资及今年“一带一路”峰会等因素有望提供进一步催化，价值有望迎来重估。 投资建议：重点推荐和关注低估值央企中国建筑(PE3.8X)、中国交建(PE6.6X)、中国化学(PE7.2X)、中国中铁(PE4.1X)、中国铁建(PE3.5X)、中国电建(PE9.3X)、中国能建(PE10.9X)、中国中冶(PE6.3X)。 风险提示：考核指标完成不达预期、应收账款减值风险、政策力度不达预期。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 相关研究 1、《建筑装饰：继续看好央企蓝筹、地产链、能源建设运营三主线》2023-01-15 2、《建筑装饰：继续推荐央企蓝筹、能源建设运营、地产链》2023-01-08 3、《建筑装饰：布局2023，重点看好央企、能源建设与地产链》2023-01-02 -32%-16%0%16%2022-012022-062022-09建筑装饰 沪深300 2023年01月27日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 601668.SH 中国建筑 买入 1.23 1.33 1.46 1.61 4.53 4.19 3.82 3.46 601800.SH 中国交建 买入 1.11 1.20 1.32 1.46 7.82 7.23 6.58 5.95 601117.SH 中国化学 买入 0.76 0.93 1.20 1.46 11.33 9.26 7.18 5.90 601390.SH 中国中铁 买入 1.12 1.26 1.41 1.58 5.15 4.58 4.09 3.65 601186.SH 中国铁建 买入 1.82 2.03 2.27 2.52 4.40 3.94 3.52 3.17 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表1：八大建筑央企ROE 图表2：八大建筑央企经营性现金流净额与归母净利润比值 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：八大建筑央企利润总额同比增速 图表4：八大建筑央企资产负债率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 12.90 12.02 12.28 11.49 11.25 10.27 10.43 024681012142015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 建筑央企ROE（%） 0%50%100%150%200%250%300%350%2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 经营性现金流净额/归母净利润 经营性现金流净额/归母净利润 8.31 9.69 15.31 12.48 14.34 10.55 10.13 0246810121416182015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 利润总额同比增速（%） 利润总额同比增速（%） 78.96 78.88 77.73 76.68 75.03 73.40 73.25 70717273747576777879802015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 建筑央企资产负债率（%） 建筑央企资产负债率（%） 2023年01月27日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街26号楼3层 邮编：100032 传真：010-57671718 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦明路868号保利One56 1号楼10层 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦 邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com
