伊利股份研究之三（估值分析与未来展望）

作者： 海上孤轮

发布于:2021-10-28 23:57 修改于: 2021-10-29 14:14

雪球

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5 估值分析

对投资来讲，相对而言估值最不重要，因为股票选得好，随着持股时间增长，高估的部分平摊到多个年份，显示出的作用就会越来越小。例如伊利1996年上市至今25年间涨幅超过300倍，除去去年的24年间任何一年任何时候买入到现在都会有丰厚的利润。
估值方法很多，之前看过一本书《学会估值轻松投资》专门介绍各种估值方法，涉及到众多的公式和理论，但最终要估值又离不开很多前提和假设，而这些假设充满了不确定性，到后来这些用复杂公式计算的估值结果也只能是仅供参考了。估值确实是门艺术而非科学，每个人都有自己的想法，谁也无法给出准确的评判。我个人认为，估值的作用就是找一个锚，当股票在严重高估和低估时，你可以判断出来即可，具体用什么方式，差别不会太大。

在进行估值时，我觉得有些数据值得参考。一个是历史估值，另一个是净利增长情况。伊利属于消费品，公司经营稳健，适用于PE估值。观察其过去10年的PE情况，基本介于20到35倍PE范围内，近几年伊利的估值中枢上移，25倍PE基本是估值底部。通过统计分析，过去十年伊利的PE估值中枢在25.22倍，正标准差在30.94，负标准差在10.49。当伊利PE偏差太厉害的时候，值得关注，可以考虑操作了。

另一个要关注的就是 伊利的净利增速，通过对比估值与净利增速变化图可知，两者有极强的相关性，2013年伊利净利增长80%，PE超过40；在增速下滑的趋势中，PE整体估值较低，经常被打到20左右；2020年Q2开始，伊利又重回高增长，PE再次提升，最高也超过40。

股票的业绩对估值的影响一个是通过净利的增长，另外一个是通过分红。伊利能够保持一个稳定的增长和一个2%左右股息率的分红，年年持续地降低伊利的估值，为了维持合理估值，伊利股价持续上涨以维持稳定的估值水平。

那么市场为什么要维持伊利的估值水平呢？我觉得可以用比价关系来解释。当前存银行定期，可以获得4%的无风险收益率，4%的倒数即为25倍。我们将现金看成0增长的股票，那么其合理估值就是25倍。伊利忽略其成长性，将其与25倍PE的现金进行比较，考虑资本天然的逐利性，股价就会围绕25倍震荡。

此外，伊利的净利还是保持稳定增长的，考虑其增长性，估值就要进行相应的调整。这就引入了一个估值换算表。假设伊利的合理估值为25，贴现率为4%，其分别按5%~100%进行增长，再分别往后考虑增长持续的年限，再贴现到当前，就可以获得一个估值表。该表可以很快的确定，如果伊利以不同的增速持续增长若干年当前的合理估值。根据经验来看，市场一般往前推3年，更长远的预测较少，这就制造了一个长短期判断的预期差。按理说，随着通货膨胀，消费品价格会相应上涨，消费品公司的销售额和利润也会上涨。长期看，超额利润来自于净利增长超过无风险收益的部分。也就是说，正常年份，净利增幅大于4%，估值就应相应提升。假设确信伊利能够保持15%的净利增速持续5年，则其当前估值应该给41倍PE。通过逻辑判断，伊利这种乳企，持续的时间会是几十年或者更久，而其增长动力足，长期增速肯定能够大幅超过无风险收益率，如果以持有伊利几十年的心态来估值，那伊利的估值会是几百倍的大数字。这也是我对 茅台的判断，股价超过10000几乎是确定性的事件，只是时间问题。对于伊利，当前体量还很小，未来空间很广阔，坚定持有是王道。

 6 未来展望

伊利的未来在哪里？我想对标企业会是 雀巢、 达能之类的全球性食品企业。牛奶会成为其一个部门，更多的品类会依托伊利的品牌和渠道获得快速发展。当前伊利已经开始进行扩品类布局，包括矿泉水、咖啡、健康饮品等。
近期看，伊利会依托其品牌和渠道优势，扩大其在奶粉、奶酪、超巴奶等细分市场的市占率，2022年奶粉全国第二，2025年奶粉全国第一，同时进入乳业全球前三，2030年进入乳业全球第一，不考虑汇率变动和标杆增长，8年与雀巢的乳品部门还有50%的营收增长差距，如果要全面超越雀巢集团，那么营收还有6倍，净利还有10倍的追赶空间，任重道远。
相信随着我国共同富裕的落地，众多的农村人口城市化和农村人口富裕化，另外伴随着人口老龄化，乳品和健康食品会迎来更大的需求，伊利的空间还很广阔，值得陪伴它成长。

  $伊利股份(SH600887)$