投研笔记8——国内风电排名前五比较分析

作者： 四七投研笔记

发布于:2022-08-18 09:28 修改于: 2022-08-19 11:05

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全球风能协会公布的2021全球风电整机厂商中国前五分别是：金风科技、远景能源、 明阳智能、 运达股份和 电气风电。 $明阳智能(SH601615)$  $金风科技(SZ002202)$  $电气风电(SH688660)$ 

在这里抓取了一些数据对这几家风机制造企业进行了对比分析，尽量简洁明了。

▍基础信息比较

先看一下这几家的基础数据：

由于远景能源没有上市，很多数据都没有找到权威数据，但是在这里其实可以猜测一下，在国内风机制造厂商里排名第二全球排名第三，其动力电池业务去年列居全球前十，暂且不论其他业务，去年公布的全国民营企业500强公布的营收达到455.5亿元，收入已经快要跟 金风科技持平，就风机和动力电池两块的估值应该也超过金风科技了。

在风电上市公司里面，目前 明阳智能市值最高，根据2022年8月10日收盘价格计算出来的市值为660亿元，虽然其收入远低于 金风科技，但是其净利率水平远高于金风和其他同行，资产负债率也低于平均，因此其估值得到了更高的溢价。

运达股份和 电气风电作为地方国企，财务数据跟其他两家比起来就要差得多，毛利率和净利率水平都远低于其他两家，且资产负债率高企。目前这两家的市值都在120亿左右。

风电企业排名前三家公司的规模和业绩指标都已经把同行远远地甩在了后面。

▍业务构成：

就业务多元化发展而言，未上市的远景能源表现是最优的，其风电板块和动力电池板块都在业内赫赫有名。

上市公司里面， 金风科技除开风机以外的业务是做的最好的，其风电场开发业务也是国内第一。其次是 明阳智能。

海外业务扩展这块，上市公司里金风表现最好，作为国企的 运达股份也在逐渐发力海外业务。

▍盈利能力：

2017年至今，行业总体毛利率水平在往下走，19年和20年因为风电平价和疫情影响毛利率净利率水平都进入历史低点，21年开始有所回暖。作为地方国企的两家公司运达和 电气风电利润水平明显低于另外两家。

从走势图可以看到， 金风科技的利润率水平下滑幅度最大，亮点在于 明阳智能在行业整体利润水平下降的时候，其21年的净利率水平反而大幅上升。

这四家的期间费用率（管理费用率+财务费费用率+销售费用率+研发费用率）逐年下降，主要得益于销售费用率的下降，其中 明阳智能表现最佳，反映了明阳对于费用端高于同行的管理和控制能力。

从下面财务费用率走势图可以发现，作为地方国企的两家企业 运达股份和 电气风电的融资成本明显低于民营企业 金风科技和明阳股份，其中明阳股份的财务费用率随着2019年上市以后连续下降，得益于上市以后融资渠道增加融资成本降低。

▍资本结构：

国有企业 运达股份和 电气风电的资产负债率明显高于同行，近两年金风和明阳都在去杠杆，资产负债率有所下降。

▍偿债能力：

从流动比率走势看， 明阳智能的流动比率最高， 金风科技过去五年的流动比率在下降，资金周转率在逐渐变慢， 电气风电的资金周转率在逐年变好。

现金到期短债比走势图显示，四家上市风电企业在2019年的偿债能力在过去五年里达到最高。

明阳智能的波动幅度最大，其2019年经营活动现金流相较2018年大幅增加，公司年报里解释原因“主要是风电行业保持快速发展态势，客户备战抢装潮，风机销售回款增加及客户预付风机销售款大幅增加所致”，所以在行业行情较好的时候，对客户的议价能力和公司回款能力都更高。只是行业周期过去以后又回落到之前的水平，所以实质并不是公司本身的议价能力变强，而是看行业整体行情，足见行业宏观层面的影响对一家企业来说多么重大。这也是我近期越来越关注宏观经济的原因。

▍营运能力：

存货周转天数和应收账款周转天数的走势也可以解释上面的流动比率和现金到期短债比。

明阳智能的走势图表现得最为明显，2017-2019年期间随着存货周转天数和应收账款周转天数的缩短，公司的流动比率和现金到期短债比都在变好，随着2019-2021年存货周转天数和应收账款周转天数逐渐增加，流动比率和现金到期短债比逐渐变差。

从存货周周转天数和应收账款周转天数看，资金周转率： 金风科技＞ 电气风电＞ 运达股份＞ 明阳智能。

流动比率 明阳智能最高，然而存货周转天数和应收账款周转天数明阳智能最低，这说明明阳智能的流动比率高是存货积压、应收帐款增多所导致的，并不能说明明阳智能的短期偿债能力强于其他几家。

金风科技的指标表现最为稳定，2019年以后存货周转天数和应收账款周转天数在逐年缩短，虽然流动比率在逐年下降，但是现金到期短债比相对平稳，资产周转率是几家里面最好的。

营业周期反映的是企业从开始生产到销售收回资金周期的长短，营业周期越短，企业的短期流动性储备越充足、经营效率越高。

随着风电行业迎来快速发展期，行业整体的营业周期都在变短，几家企业手上的货币资金都在增加。身为上海市地方国企，海上风电第一的 电气风电营业周期在四家公司里面最短，去年货币资金增长率最高。

▍成长能力：

在2017-2021年期间，属于风电行业快速发展期，国内风电排名前五的公司收入增速都在两位数以上，营业收入体量最大的是 金风科技，超过500亿元，增速最快的是远景能源，复合增速达到43.1%。

过去五年除 金风科技以外，另外三家上市的风电企业净利润增速都超过了30%，增速最快的是 电气风电，复合增速达到90.7%。 明阳智能的净利润复合增速达到54.2%，净利润体量在快速靠近金风科技。

▍风机制造技术路线：

风力发电机机型的技术路线目前主流的有三种：双馈、直驱、半直驱。目前全球风电主流技术仍为双馈发电机组。

国际上主要竞争对手比如 西门子歌美飒采用的技术路线包括2.1MW到 5.8MW的带齿轮箱机组及3.2MW-10MW直至14MW的永磁直驱机组；维斯塔斯采用的技术路线包括原维斯塔斯异步双馈机组，三菱重工维斯塔斯的半直驱永磁海上机组；GE采用技术路线包括GE异步双馈机组，GE-阿尔斯通直驱永磁海上机组。

▍总结：

就已公开的数据分析，地方国企 运达股份和 电气风电除融资成本优势外，其他各项指标均不及 金风科技和 明阳智能表现优异。

由于远景能源未上市也未官方对外公布数据，这里暂时没法对其财务表现进行分析，只能大概从其在各自业务领域的排名去对标同类型公司，以及从最新的融资情况和投资方来推测，远景能源的业务布局已经不仅仅局限于风电板块，比其他几家更多元化，预期未来的增长潜力也更大。

就 金风科技和 明阳智能而言，明阳智能的增速远快于金风，除了收入规模，各项财务指标表现也优于金风。

随着今年和明年海上风电的快速增长，未来两年明阳的增长潜力高于金风，获得资本市场的更高估值也不足为怪了。

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