101 年世界各国大类资产基本数据
作者： 无问木东
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《101 年全球投资回报（一）》介绍了全球市场的基本历史情况，《美国股市 200 年真的涨了 70 万倍吗？》介绍了衡量长期回报的基本原则，今天我们看一下整个 20 世纪 101 年中全球各国大类资产回报与风险的基本数据。这些数据是我们理解全球股票、债券、短期国债三类资产长期回报和风险必需的，也是进一步分析影响长期回报因素的基础。
1. 美国
美国的股票市场和债券市场都是世界上最大最重要的，几乎占全球的一半左右。美国也是数据记录最完好、被研究最多的市场，我们先来看美国的数据。下图是美国股票、债券、短期国债三类资产的累计收益数据和通货膨胀数据。
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
从图中我们可以看出，1900 年初的 1 美元分别投资到三类资产，到 2000 年底将分别得到 16797、119、57 美元。显然股票资产收益率最高，年化收益率达到 10.1%，债券和短期债券分别是 4.8% 和 4.1%，三类资产都战胜了通货膨胀。
投资股票资产，1900 年的 1 美元变成了 2000 年的 16797 美元，名义收益率 16796 倍，但在此期间通货膨胀也涨到了 24 倍，所以实际购买力只增长了 16797/24 = 700 倍左右，经过通货膨胀调整后的收益率就是「真实收益率」。美国三类资产的真实收益率如下图所示：
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
从图中可以看出，经过通货膨胀调整后，股票、债券、短期国债的真实年化收益率分别是 6.7%、1.6%、0.9%。图中美国股票投资的两次大回撤发生在 1930 年代的大萧条和 1970 年代的石油危机时期。
2. 英国
美国是 20 世纪最成功、最强大的国家，所以只看美国的数据很容易存在成功者偏差。英国尽管在两次世界大战中获胜，但在 20 世纪明显衰落了，而英国的数据记录也比较完好，英国的投资回报和美国有什么不同？下图是英国股票、债券、短期国债三类资产的累计收益数据和通货膨胀数据。
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
与美国相比，英国也是股票收益最高，而且名义收益率与美国几乎相同，但英国的通货膨胀率更高，达到 4.1%。再来看一下英国三类资产的真实收益率。
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
由于英国通货膨胀率高于美国，所以股票的真实收益率比美国低，只有 5.8% 。而且 20 世纪前 20 年，英国股票的真实收益率为负，投资的股票收益还赶不上通货膨胀。英国股市的最大回撤不在 1930 年代，而是 1970 年代的中东石油危机时期，当时也恰逢英国国内严重的劳工骚乱、政治不确定性和二次银行危机。
3. 世界各国股市回报
我们再来看世界各国股票资产的名义收益率和真实收益率（其中德国排除了 1922-23 恶性通货膨胀时期数据），图中从左到右按照真实收益率从低到高排列，因为关注真实收益率更有意义。
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
从图中可以看出：
16 个国家真实收益率都大于 0 ，说明各国的股市收益都战胜了通货膨胀
真实收益率平均值为 5.1%，16 个国家真实收益率与平均值差异都在 3% 以内
经过 101 年的复利，微小的年化收益率差距会变得巨大无比，比利时 2.5% 年化收益率 101 年后总收益仅 12 倍，瑞典 7.6% 年化收益率总收益可达 1633 倍
真实收益率最低的六个国家，名义收益率都很高，说明他们的通货膨胀很高
一般而言，表现最差的股票市场与输掉重大战争或内战的国家有关，通常战争还会导致高通胀或恶性通胀
4. 三大类资产对比
先来看不同时间段的美国三类资产真实收益：
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
无论股票、债券还是短期国债，20 世纪最后 25 年美国三类资产的回报都高于整个 20 世纪。这个数据也说明，只用最近 10 年或者 20 年的数据来衡量整个历史可能会有不小的误差。
世界各国三类资产的真实收益率如下所示：
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
从图中可以看出：
各国的股票收益率都超过债券
债券或短期国债收益可能低于通货膨胀，例如比利时、意大利、德国、法国、日本
最好的债券收益（瑞士 2.8%）只是稍微高于最差的股票收益（比利时 2.5%）
5. 投资风险
从以上的数据我们知道，各国的股票收益率都战胜了通货膨胀，债券和短期国债也大多战胜了通货膨胀，但风险也不可忽视。还是先来看美国的数据：
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
美国股市和债券每年的收益都波动很大。以美国股市来说，1/3 的年份为负收益，最差收益率发生在 1931 年，为 -38%，最高收益率发生在 1933 年，为 57%。
其他国家发生过更极端的情况，比如德国 1923 年的股票名义收益率为 3000亿%，而 1948 年为 -87%。再来看各国股市的大幅回撤：
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
二战时期，德国和日本的股市最大回撤都超过 90%，石油危机时期英国股市回撤超过 70%，美国华尔街大崩溃时期最大回撤达到 60%，而且经过 25 年才从最大回撤中回到前期高点。从最大回撤看，投资股票的风险很大。
衡量风险有多种方式，本书使用年回报标准差，它代表每年资产回报率的波动或离散程度。先来看美国，三类资产每年的回报率和年回报标准差如下图所示：
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
美国股票的标准差为 20.2%，债券 10.0%，短期国债 4.7%。波动更大、风险更高的资产收益更高。
世界各国的三类资产收益和风险数据如下，同样表现出风险越高收益越高的特征。
数据来源：Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns
6. 小结
各国股票长期收益都高于债券和短期国债
经过通货膨胀调整的真实收益率更有意义
各国股票收益都高于通货膨胀
不少国家（5/16）债券和短期国债收益低于通货膨胀
收益越高的资产（股票）风险（年收益标准差）越大
极端情况，股市回撤可能超过 90% （德国、日本）