【投资热点】疫情下黄金与白银剧震的逻辑与趋势分析
作者： 慈善的存钱气场
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01 美联储QE之始，黄金价格已经处于历史较高水平
2000年到2020年，20年间，金银价格和世界经济均发生了脱胎换骨般的变化。2000年1月初，伦敦黄金现货价格281.5美元/盎司。截止2020年3月24日，伦敦黄金现货价格1605.8美元/盎司。2000年至2020年，伦敦黄金现货价格最高点是2011年9月5日，金价1895美元/盎司，。
以黄金价格来看，2000年至今，黄金价格中枢是1090.75美元/盎司，不过在2010年之后，黄金价格大多都位于1090.75美元/盎司的水平之上，若以2010年初为基准计算，2010年至今的黄金价格中枢是1296.5美元/盎司。以目前的黄金价格水平来看，截止2020年3月24日，伦敦黄金现货价格为1605.8美元/盎司，位于2000年至今的93%分位数，位于2010年至今的86%分位数。
02 金银需求差异较大，金银比中枢将保持高位
从价格角度来看，白银就像是黄金的影子，但从供需角度来看，黄金和白银的供需差异较大，其差异主要体现在需求端的差异上。以黄金需求来看，黄金需求可分为珠宝首饰需求、投资需求、央行购金需求、工业需求，各个需求占比情况方面，通常是珠宝首饰需求>投资需求>央行购金需求>工业需求，以2019年第四季度为例，珠宝首饰需求占比为56%，投资需求占比为26%，央行购金需求占比为10%，工业需求占比为8%。
以白银需求来看，白银需求可以分为工业应用需求、珠宝首饰需求、银币印章需求、银器需求、白银ETP+交易所库存需求、感光材料需求。根据世界白银协会统计的2018年白银需求数据，2018年，白银的工业应用需求占比为51.5%，珠宝首饰需求占比为18.9%，银币印章需求占比为16.1%，银器需求占比为5.4%，白银ETP+交易所库存需求占比为4.5%，感光材料需求占比为3.5%。
对比金银的需求构成，黄金需求中的工业需求占比长期处于10%左右，占比较高的是珠宝首饰和投资方面的需求；而白银需求中的工业需求占比极高，超过其余需求之和，这意味着金银价格走势虽然趋同，白银和黄金具有相似的金融属性，但白银价格在某种程度上会受到工业需求的影响，正如我们在白银专报中得到的结论:供需决定了白银价格的长期走势，在工业需求受到剧烈影响时，白银价格的变动更多的由商品属性决定。这也能解释新冠疫情在全球爆发后，银价跌幅远超金价的原因。
03 金银价格与美10年期国债收益率高度负相关，与美元指数阶段性高度负相关
2000年至今，金银价格和美元总体呈现出此消彼长的关系。金银作为货币在世界各国流通已经有数千年的历史，悠久的历史背景和其在金属中独特的地位，使金银即使是在现代货币体系中，仍具有一定的货币属性。金银的货币属性主要体现在与美元此消彼长的关系，强美元则弱黄金，弱美元则强黄金。
我们研究了金银价格涨跌和美元指数波动的关系，发现2000年至今，伦敦黄金价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为-0.49，伦敦白银价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为-0.62，金银价格变动和美元指数变动均表现出较高程度的负相关性。
金银和美元并不总是此消彼长的关系，我们发现金银价格涨跌和美元指数变动的相关性在不同时间段差异较大，金银价格和美元指数只是阶段性高度负相关。2000年至2014年，伦敦黄金价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为-0.72，伦敦白银价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为-0.69。
2015年至2020年，伦敦黄金价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为-0.05，伦敦白银价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为-0.06。2019年至2020年，伦敦黄金价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为0.49，伦敦白银价格变动和美元指数变动的Pearson相关系数为0.18。
综合来看，虽然2000至今的20年时间，金银价格变动和美元指数变动总体具有较高程度的负相关性，但金银价格和美元指数只是阶段性的高度负相关。2019年以来，金银价格变动和美元指数变动甚至表现出较高程度的正相关性，这是因为金银不仅仅只有货币属性，金融属性和商品属性也影响金银价格的波动。
在现行的货币体系下，金银价格的波动更多的体现在金融属性和商品属性上。我们研究了金银价格和美国10年期国债收益率走势的关系，发现2000年至今，伦敦黄金价格变动和美国10年期国债收益率变动的Pearson相关系数为-0.88，伦敦白银价格变动和美国10年期国债收益率变动的Pearson相关系数为-0.68，金银价格变动和美国10年期国债收益率变动表现比金银价格和美元指数更高的负相关性。
分阶段来看，2000年至2014年，伦敦黄金价格变动和美国10年期国债收益率变动的Pearson相关系数为-0.87，伦敦白银价格变动和美国10年期国债收益率变动的Pearson相关系数为-0.76。
2019年至2020年，伦敦黄金价格变动和美国10年期国债收益率变动的Pearson相关系数为-0.91，伦敦白银价格变动和美国10年期国债收益率变动的Pearson相关系数为-0.48。综上，2019年以来，黄金价格受金融属性的影响变强,白银价格受金融属性影响变弱。
04 对比2008年金融危机，金银价格还有不小的上行空间
我们研究了2008年金融危机爆发后美联储几次QE中的金银价格走势以帮助我们判断2020年美联储重启QE后金银价格可能的走势。2008年9月15日，雷曼兄弟破产，金融危机愈演愈烈，彼时伦敦黄金现货价格775美元/盎司，伦敦白银现货价格10.84美元/盎司。
数据显示，黄金价格在QE1期间上涨41.5%，白银价格在QE1期间上涨73.9%；黄金价格在QE2期间上涨9%，白银价格在QE2期间上涨38%；黄金价格在QE3、QE4期间下跌30.4%，白银价格QE3、QE4期间下跌46.3%。
相比于2008年，2020年经济衰退初见端倪，美联储就已经采取相当多的措施。利率方面，2020年3月3日，美联储紧急降息50个基点，联邦基金利率降至1-1.25%。3月15日，美联储再次降息100个基点，联邦基金利率降至0-0.25%，利率政策已经达到极致。量化宽松方面，3月15日，美联储宣布至少7000亿美元QE（5000亿美元国债和2000亿美元两房MBS）。
3月17日，重启商业票据融资机制，绕过银行直接购买企业短期商业票据,以保护企业现金流。3月23日，宣布使用“全套”工具支持资本市场和实体经济，自3月23日后的一周内每天购买750亿美元国债和500亿美元MBS。
对于伦敦金价，我们继续看多，黄金价格有望上涨至历史最高峰水平。对于伦敦银价，中性估计下，金银比有望回归至2015年之后的75%分位数水平。对于金银价格拐点的判断，结合08年金融之后的情况，我们认为金银价格上涨拐点出现的标志有两个，一是新冠疫情对欧美实体经济的影响消退，二是美联储本轮QE的结束和美国10年期国债收益率的持续上涨。